Marchés Financiers et Réseaux Sociaux

L’objectif de cet article est d’introduire à une recherche récente, s’émancipant de l’hypothèse traditionnelle en économie financière selon laquelle l’information est indépendamment et identiquement distribuée. La façon dont l’information est employée et se diffuse est en effet au centre du fonctionnement des marchés.

Par exemple, si un certain nombre d’individus savent qu’une action est sous-cotée, alors ils l’achèteront rapidement, ce qui fera pression à la hausse sur son prix. En rétablissant le cours à son « juste niveau », ce comportement contribue à l’efficience du marché, sa capacité à correctement valoriser les entreprises. La recherche s’est, depuis quarante ans, évertuée à comprendre comment se fixe le cours d’un actif risqué, lorsque les investisseurs emploient des informations privées disparates, et comment l’agrégation de ces informations est révélée par le prix. Dans notre exemple, la hausse du cours de l’action signale aux non-informés qu’elle est sous-cotée. Ces derniers contribueront à l’efficience du marché en participant au mouvement d’achat, mais sur la base d’une information moins précise, cette hausse ne résultant pas nécessairement d’achats de la part d’informés (par exemple, elle peut résulter de diversifications de portefeuilles).

Mais en considérant que chaque investisseur obtient et conserve une information privée, la recherche a ignorée que chaque information pourrait être partagée par des sous-groupes de tailles et de densités hétérogènes, et quelles seraient les conséquences de cette diffusion. Pourtant, il semble évident que l’évolution de la structure sociale des marchés peut impacter ses caractéristiques (valeur de l’information, volumes transigés, efficience informationnelle). Par exemple, des études notent que l’écrasante majorité des transactions sont le fait d’investisseurs institutionnels ou professionnels. Or, ces derniers sont essentiellement regroupés dans quelques grands centres financiers d’une superficie limitée, impliquant de nombreuses interactions parmi cette population. Internet a aussi pu mettre en relation des investisseurs géographiquement et socialement éloignés, mais intervenant sur les mêmes marchés spécialisés. Pourrait-on alors parler de marchés plus connectés ? Et comme il semblerait que ces interactions soient à l’origine d’échanges d’informations, quelles seraient les conséquences de ces connections ?

Une recherche empirique récente a tenté d’évaluer l’existence de motivations sociales à l’origine de certaines décisions financières. Par exemple, les ménages américains entretenant une vie sociale dense seraient plus enclins à participer aux marchés financiers, car influencés par leurs voisins ou amis. Les gestionnaires de fonds d’investissement américains, investissant dans des entreprises gérées par leurs camarades de promotion, obtiendraient de bien meilleurs résultats, ce qui suggère un potentiel échange d’informations privilégiées. Une étude a utilisé des données chinoises pour évaluer l’existence d’un « effet réseau » géographique. Ces données offrent en effet la possibilité de suivre géographiquement et temporellement les transactions des investisseurs, les résidents chinois d’une localité ne pouvant intervenir en bourse que depuis leur marché local. Cette étude a montré que lorsque qu’une région achète en moyenne un titre, une autre région le vend en moyenne. En effet, si une entreprise est basée dans une région, il est probable que ses habitants côtoient ses salariés et dirigeants, et obtiennent des informations plus précises la concernant via les médias locaux, ou encore soient plus exposés à ses produits. Les habitants de cette région seraient alors en mesure d’évaluer la valeur du titre en avance, avant de céder leurs titres à des investisseurs exposés avec retard à ces informations. Cependant, les interactions ne trouvent pas uniquement leur origine dans une proximité géographique et sociale directe. Par exemple, les recommandations maintenues avec insistance par un analyste basé sur la côte ouest américaine, peuvent être observées dans les décisions d’un fonds basé sur la côte est. C’est le cas si ce fonds emploie la recherche d’un intermédiaire financier local, pour lequel l’analyste en question avait travaillé lorsqu’il vivait sur la côte est, et dans lequel il a donc conservé des contacts avec qui il continue d’échanger des informations. Une autre étude a souligné que les informations partagées sur un réseau social américain en ligne, réservé à des gérants de fonds intervenant sur des marchés spécialisés, offrent des gains importants. Une certaine culture locale peut aussi contribuer à uniformiser les décisions. Par exemple, les gestionnaires de fonds américains localisés dans des comtés à majorité catholique (respectivement protestante) seraient relativement plus enclins (resp. moins enclins) à la prise de risques.  Ces influences ne sont pas que locales, puisque qu’un gérant ayant étudié dans un comté à majorité catholique ou protestante conservera son biais.

Ces observations soulignent en fait l’existence de « liens informationnels » locaux, régionaux ou géographiquement éclatés ; formés par des interactions sociales, l’utilisation des mêmes sources ou des valeurs communes. On parle de réseau puisque l’on peut en fait considérer ces agents liés, et l’on parle de liens forts (resp. faibles) si ces liens proviennent d’interactions directes (resp. indirectes). La recherche théorique a alors employé cette analogie, en considérant que deux agents liés échangent leurs informations privées. Ainsi, les agents liés disposent d’une information plus précise, mais perdent aussi leur monopole sur leur propre information, et l’efficience informationnelle s’en trouve améliorée. Cette modélisation permet, dans un cadre parfaitement concurrentiel (très grand nombre d’agents), de caractériser l’équilibre du marché en fonction de la moyenne et de la variabilité du nombre de liens par agent, ce qui permet d’obtenir de nombreux résultats. Par exemple, à quantité moyenne de liens donnée, mieux vaut une répartition homogène des connections pour maximiser le profit moyen obtenu, plutôt qu’avoir une partie de la population fortement connectée, alors que l’autre l’est peu. Mais si l’on considère que les agents doivent s’acquitter d’un coût pour s’informer initialement, un phénomène de type « passager clandestin » peut survenir : un agent lié peut préférer se contenter de l’information obtenue via son réseau, et ne pas en produire lui-même. Au niveau agrégé, augmenter la densité du réseau peut donc aussi détériorer l’efficience informationnelle du marché.

Sur un marché où les agents sont en nombre limité, chacun a conscience de son impact sur le prix : par exemple, d’être à l’origine d’une hausse du prix même en étant seul à employer une information optimiste. Les agents ont donc conscience de la capacité limitée du marché à offrir un profit sur la base d’une information : le nombre d’actions que l’on peut acquérir sans causer une large variation du prix côté, et donc obtenu, étant limité. Chacun se considère ainsi en concurrence avec autrui, et peut préférer conserver son information plutôt que l’échanger, afin de l’exploiter stratégiquement : par exemple, ne pas acheter trop de titres dans la journée pour ne pas dévoiler l’information au marché. Alors, seule une forte aversion au risque des investisseurs ou une complémentarité importante entre les informations, peut motiver leur échange. Mais si ces raisons motivent la communication, puisque les investisseurs se considèrent en concurrence, quelles sont alors leurs motivations à ne pas transmettre une fausse information ? Des interactions fréquentes, faisant peser le risque d’une sanction sociale en cas de mensonge, peuvent alors permettre une communication honnête. Une conclusion théorique soutenant l’observation selon laquelle l’information se diffuse d’abord via une proximité géographique et sociale. Une complémentarité intrinsèque entre concurrents peut aussi motiver une transmission unilatérale et honnête d’information : l’agent A offre son information à B pour obtenir son avis. Si B a été capable de générer sur cette base une idée intéressante, alors il peut trouver intérêt à la dévoiler à A pour avoir son avis en retour, etc.

L’analogie des marchés financiers avec les réseaux est donc riche d’enseignements, et soulève nombre de questions. Par exemple, comment se forme naturellement, partant du niveau micro, un réseau social sur les marchés financiers ? Ou encore, comment façonner un réseau optimal pour améliorer l’efficience informationnelle du marché, tout en tenant compte du caractère couteux de l’information, pour éviter le comportement de « passager clandestin » ?

Maximilien Demarquette

L’ensemble des études évoquées ici sont recensées et référencées dans : Maximilien Demarquette (2013), « Distribution de l’Information sous Forme d’un Réseau et Prix d’Actifs », Document de Travail, LEMMA, Université Paris II Panthéon-Assas, disponible à l’adresse https://sites.google.com/site/mdemarquette/

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